4月25日
，华夏首创奥莱REIT正式回复了上交所的爱华外汇官方网站问询函
，项目情形也同步替换为“已反馈”。这使其距离上市发行又近了一步，如顺利
，华夏首创奥莱REIT将有望成为我国首只奥莱REIT，并且也是第五只支出公募REITs 。

资料呈现，华夏首创奥莱REIT底层资产项目分别为济南首创奥莱项目及武汉首创奥莱项目，建筑面积总计20.36万平米。北京首创商业运维有限公司为该债券的发行主体 
，承销商为华夏基金。

在上交所2月发出的询问函中，奥莱项目的经营模式、基金估值部分参数过高过快等难题备受留意。在本次回复函中，华夏首创奥莱REIT亦做出了一一回复 。与此并且 ，华夏首创奥莱REIT亦对项目估值进行了变更 ，直接调低了8000万元至19.73亿元。这多少反映出当前REITs的发行压力 。

销售转化提高是AVA外汇平台MT4下载运营难点

为了此次REIT顺利发行，首创拿出了体系内最好的项目推向市场。在销售额及营业薪资方面，济南和武汉首创奥莱项目均位列首创奥莱体系内前三。

据介绍，济南首创奥莱项目于2019年开业，迄今已运营5年 。自开业以来，项目销售额连续5年蝉联济南奥莱市场第一，近三年在济南奥莱市场占有率均超过55% 。项目营业薪资连续上升，2021年-2023年，复合上升率达到26.97%。

武汉首创奥莱项目于2018年开业，XM外汇代理项目销售额近5年来稳居武汉长江以南区域奥莱市场龙头地位，近三年在长江以南奥莱市场占有率保持在50%左右 
，在武汉奥莱市场占有率保持在25%以上。项目营业薪资连续上升 ，2021年-2023年  ，复合上升率达到22.93%。

据悉，济南和武汉首创奥莱项目识别精品奥莱
，凭借“名品+折扣+体验”特性打造“高性价比模式”，品牌商户数目200余家
，80%以上为国际国内零售品牌 。

值得一提的是，尽管奥莱同样属“买东西中心”，但其经营模式与旧有的买东西中心项目仍有较大的差异。在此前的问询函中
，上交所亦针对奥特莱斯模式与买东西中心  、商超的异同 ，租赁模式的区别及标准等经营细节倡导了疑问 。

据介绍，奥特莱斯在零售商业中专指由销售名牌过季 、下架、断码等商品的商店组成的买东西中心
，也被称为“品牌直销买东西中心”， 其租赁模式以联营和抽成模式为主 、固租模式为辅 ，其中，联营模式适用于大部分商户（例如运动户外、国际名品 、服装服饰） ，抽成模式一般适用于对经营资质有特殊要求的零售品类（例如黄金珠宝、化妆品），固租模式适用于中式餐饮店和便利店。

因此，在薪资构成上
，尽管与买东西中心项目同样包括租金薪资、物业运维费薪资、推广费薪资及其他薪资等
，但奥莱项目的租金薪资则以联营和抽成模式为主。联营薪资的众汇外汇开户计算方法为商户销售额乘以合同扣率，在财务核算中亦归类为租金薪资
。以济南和武汉首创奥莱项目为例 
，其联营和抽成薪资在租金薪资中的合计占比过往三年均在90%以上。

这一风险共担的模式下，一旦商户的销售业绩出现波动 ，将会对项目公司薪资造成较大的负面作用。

此外 ，由于有关薪资的具体计算方法为商户销售额乘以合同扣率 ，而商户销售额及合同扣率可能受到财政生态 、同区域竞争、同品类竞争 、公共卫生事情
 、经营水平、项目推动阶段等多方面作用，进而引起项目薪资发生波动 ，有可能对基金分配造成不利作用。

如何提高销售转化、平稳出租率
 ，从而创造持久收入
，成为是奥莱项目面临的最大挑战 。

风险共担的联营模式

据了解，为了进一步提高销售转化，济南和武汉首创奥莱项目于近年连续推动品牌替换和架构优化。

其中
，济南首创奥莱项目2021年项目核心引进黄金珠宝品牌
，打造黄金珠宝品牌专有区域；在2023年 ，项目首个集中招调年份，87.25%的品牌完成续签并新引入品牌27家 ，为更加契合当下支出买东西需求
，核心引入国潮品牌7家；并且
 ，项目变更餐饮业态布局（往冷区变更）
，并于原餐饮区域新引入运动品牌 ，进一步提升运动品类零售面积，提高运动休闲品类占比 ，以提高项目吸引力
。

据透露 ，济南首创奥莱项目2024年合同到期品牌109个，项目已制定到期续签安排  ，预计全年到期品牌整体续签率约80%-85%、主动汰换15%-20% ，截至目前
，已落定新引入品牌8家，另有10余家新品牌目前洽谈商务条件 。

2024年1-3月 ，项目到期面积共6,384.53平方米；截至目前，已完成合同签约流程的续约/新签约面积5,807.66平方米 ，占到期面积的比例为90.96%，续约/新签约面积占到期面积的比例为100%
。

至于武汉首创奥莱项目 ，2021年为项目首个合同集中到期年份，当时57%品牌完成续签，项目同步通过淘汰低销品牌引入新品牌40余家 。2023年为第二轮合同集中到期年份，77%的品牌完成续签并引入新品牌20余家 。据悉，项目2024年合同到期品牌73个，目前已制定到期续签安排
，预计全年到期品牌整体续签率约80-85% 、主动汰换15-20%。截至目前，已落定新引入品牌3家 ，另有10余家新品牌目前洽谈商务条件。2024年1-3月，武汉首创奥莱项目到期面积共2,176.8平方米；截至目前 ，已完成合同签约流程的续约/新签约面积2,032.80平方米 ，占到期面积的比例为93.38% ，续约/新签约面积占到期面积的比例为100% 。

此外
，华夏首创奥莱REIT亦表示，在联营模式下 ，商户的经营业绩直接关系到奥莱运营商的薪资 ，双方利益深度捆绑，这也需要奥莱运营商深度介入商户的经营活动 ，与商户更高效的协作。

如在日常运营运维中一般会深入到商户的货品运维、人员运维、销售运维、费用运维、营销运维 、售后运维等各个方面。包括对新进商户给予经营辅导；对于经营困难的商户，除督促其在货品 、人员等方面整改以外，还会在营销推广、会员导入等方面给予一定帮扶；对各品类坪销排名末位 、同比下滑较多或远低于同区域坪销的品牌 ，会核心留意，经约谈
、扶持后 ，合同期内仍表现不理想或排名落后的 ，将与品牌商进行沟通 ，主动变更区位或者到期终止协作进行汰换，从而保证项目收入
 。

从出租率来看，两者的良性交流亦取得不错的效果 。据披露，济南首创奥莱项目近3年出租率连续提高，截至2023年末，项目出租率已达到92.1% 。目前该项目一关键租户目前进行扩店装修，将于今年5月完成，扩店面积占项目可租面积的1.8%，扩店完成后济南首创奥莱项目出租率可达94%。而武汉首创奥莱项目近三年出租率均在94.5%以上，截至2023年末 ，项目出租率达96.8%。

资产估值回落8000万

从经营数据来看 ，济南和武汉首创奥莱项目近年的业绩也相当抢眼。其中，项目的联营模式下历史扣率呈现较快上升 。

据披露，济南首创奥莱项目自2020年以来至2023年，联营平均扣率从6.8%连续提高至10%；武汉首创奥莱项目自2020年以来至2023年 ，联营平均扣率渐渐从8.6%提高至10.7% 。

至于项目的新签物业运维费薪资水平，也同样出现较大上升 。2023年，济南首创奥莱项目和武汉首创奥莱项目新签约租户（包括原有品牌续租及品牌换租）物业运维费收费标准分别为40元/平方米/月和35元/平方米/月
。

随着品牌合同到期及招调推动，济南首创奥莱项目和武汉首创奥莱项目的全年平均物业运维费水平分别从2022年的25元/平方米/月和24元/平方米/月，上升到2023年的30元/平方米/月和27元/平方米/月，带动两个项目物业运维费薪资同比去年实现较高上升  。

尽管项目经营表现良好，但基于区域财政推动现状、市场竞争现状等因素 ，华夏首创奥莱REIT对与估值有关的部分参数进行了变更 。

其中
，两个项目的非固租销售额上升率预测参数有所回落 。在此前预测的参数中，两项目2024年非固租销售额上升率均为4%
，目前已调为3%；2025年有关数据亦同步变更至3%
。项目预测期外至收入期届满的净收入长期上升率也由2.25%变更为2%
。

此外，济南首创奥莱项目折现率由8%走高为8.25%。折现率的升高，也反映出市场认为资产费用偏高 。

为此，华夏首创奥莱REIT的底层项目估值亦进行了一定的回落。

在第一次申报时披露的说明书中，济南和武汉首创奥莱项目的估值分别为9.96亿元及10.57亿元（以2023年6月30日为评估基准日）；而在新近的回复函中 ，上述项目的估值分别为9.62亿元及10.11亿元（以2023年12月31日为评估基准日）。换言之，华夏首创奥莱REIT的估值也将由原来的20.53亿元下降至19.73亿元  ，募资规模自然也有所下降 。

华夏首创奥莱REIT不是首只遭遇到资产估值回落的REITs 。解读表示 ，估值的调降，背后或出于调节发行压力的选择，这可能会在一定程度上作用初步权益人或发起人的发行积极性。

但凡事都有两面性 。“REITs资产估值的回落，也意味着释放了一定的资产内在价值 ，更为凸显项目的理财价值，对理财人而言，也收窄了后续资产经营下行的风险，获得较充足的保养垫
。”上述人员称 。

市场亦表示，一级的估值回落，也给予二级市场让利 
，有利于REITs建设多层次推动 、循环良好的市场，一二级理财人都能获得长久期收入 ，引入促进多类别参与者的积极性
，体现了监管层对REITs这个新型市场的呵护
。